上海证券-睿毅前瞻 | 蔡钧毅:风格争夺正酣,序曲还是插曲?【公众号研报】-210223

　　蔡钧毅 上海证券研究所首席市场分析师 SAC执业证书编号：S0870514070001 上海证券研究所所长助理、首席市场分析师、注册会计师、复旦EMBA、第一财经特约评论员，证券从业年限28年，为第一财经《公司与行业》、《谈股论金》、《今日股市》、《财经夜行线》、《第六交易日》、湖北卫视《吾股丰登》、央视2套、新闻综合频道、东方卫视新闻等栏目特邀嘉宾，荣获上海"第七届十佳理财之星"十佳理财团队称号、荣获"第一财经"2011年度、2013年度、2017年度人气分析师等称号。 牛年伊始，风格争夺再起硝烟 牛年伊始的三个交易日，A股市场出现高低切换的趋势，小盘股行情显着跑赢大盘股，被市场誉为的抱团股一再崩塌，节前一直暴涨的白酒、光伏、食品、家电等高位板块继续深度回调。统计显示，2月18日—22日，两市市值超过1000亿元的公司，平均下跌2.99%；市值在500亿元到1000亿元之间的公司平均跌幅为0.65%；市值在300亿元到500亿元之间的公司平均涨幅为1.90%；市值100亿元到300亿元之间的公司平均涨幅为4.83%；市值小于100亿元的公司平均涨幅为7.87%。但个股涨跌比显示，涨多跌少。指数方面看，创业板指数的大跌的另一面，是国证2000和中证1000指数遥遥领先市场，周二，A股市场低开震荡，多只龙头股止跌回升，核心品种收住溃退步伐，抱团的各类"茅"低开后迅速反攻，个股却跌多涨少，熟悉的风格再度显现——龙头股上涨，多数个股下跌。 经过节后数日表现，年前极致分化的风格得到了明显收敛，当然市场必然对此又是一番争论，市场风格转换？目前转了三天，而行业方面，坐久了冷板凳的顺周期板块今年打了个漂亮翻身仗。今年以来，包括石油化工、化纤、贵金属、工程机械、化工原料等多个顺周期指数的涨幅均超过了20%。 风格争夺是插曲还是序曲呢？ 其实，我们在本次数年以来的大周期中，抱团现象的内涵是在市场环境发生深刻变化之下的价值投资理念的崛起，机构投资者比重逐步抬升下，市场表现状态的量变到质变，其本质上将市场转变成有别于前20多年的股市表现形式。 从价值投资逐步展开的近3—4年中，在价值挖掘进程之中，在阶段性极致状态下，总是有某个阶段形成风格的收敛，而此时总是讨论市场是否能回到过去的表现形式，相信这样的讨论会在以后阶段中，间歇性地出现。而我们也发现，风格收敛在价值挖掘阶段的细微变化，间隔时间拉长，表现周期和强度减弱，如最猛烈的一次是距离目前2年之前的低价垃圾股暴动，时间在2019年的2—3之间。 我们重申，价值挖掘进程长期来看是动态变化、分阶段展开的，其表现形式会有1.0版、2.0版、3.0版……而一线市值品种的表现只是其中一个阶段，其后将深化延展，一线半市值和二线、二线半市值、三线市值等将依次展开挖掘，当然前提必然是和行业、公司基本面结合，所以对于抱团的定义其实是不准确的，其不过是市场内涵的表现形式，当理解市场变迁的内涵之后，跨过市值大小的约束，困惑迎刃而解，只要价值研究做透做细，并前瞻性布局，即便市场暂时热点未找到，无论大小市值品种，其后续表现也仅是时间问题而已。 所以对于风格收敛的表象需要在内涵层面去理解，这样才能不会为市场而盲动，更不会有市场回到过去的妄念。部分投资者目前即便由于过往思维惯性偏爱小市值品种，那么，配置小市值品种也必需从价值角度去挖掘，那么走偏概率也会降低，等到整体市场进入挖掘小盘价值品种的阶段时，也会得到相应的回报，当然前提是需要时间，让价值挖掘推进到这个市值范围，小盘优质股的表现概率也会脱颖而出。当然在IPO大扩容、中小市值公司数量众多的背景下，中小市值公司机会仍将以结构性价值挖掘机会为主，而非全盘。 流动性紧平衡显示货币政策正常化，宽货币基本结束 从宏观基本面看，全球市场利率缓步抬升，截至上周五，基准的十年期美国国库券的收益率为1.344%，高于五个交易日前的1.157%，年初则约为0.9%。预测，到年底，美国10年期国债收益率将达到1.45%。国内看，央行节后连续回笼货币近4000亿，尽管央行通常会在春节假期后、跨季后等时点回笼资金，且对于货币政策不急转弯市场有较大消化预期，但节后如此大规模的净回笼资金，为近年少有的操作。这对于农历开门红之后的冲高强度有较大的抑制作用，也对市场向上推动的节奏有所制约。 2020年11月以来，社融增速开始回落。12月存量社融增速13.3%，环比超预期下降0.3个百分点，12月M2同比增速10.1%，环比大幅回落0.6个百分点。信用扩张进一步放缓，广义流动性的拐点进一步确认，货币政策开始回归正常化，宽货币基本结束。 价值挖掘延伸版透析 近期，部分机构主力资金基于市场有较大可能进一步向相对低估值、偏周期的方向转移，近期调整了组合仓位，部分基金经理表示近期已调仓，主要是从前期基金抱团股转向顺周期、低估值板块，以及港股。一方面从核心龙头转向了同行业的"龙二"、"龙三"股票；另一方面将仓位向估值比较低的顺周期板块进行了小幅倾斜，买入了顺周期行业的优质好公司。机械行业和基础化工、汽车产业链为主要方向，航天军工、大金融当中银行、保险股也有资金加配迹象。 当然经过大跌洗礼的前期抱团股应该在一个高位或者一个区间里震荡，也不用担心会直接跌下来，机构的核心资产短期的波动很难判断是否本质松动，历史上在上涨过程中类似的调整也出现过多次。当然我们并不奢望其继续大幅跑赢市场，但其作为第一批价值挖掘的典范绝不会似"仁东"之类出现庄股式崩盘。因为其榜样作用将激励市场继续传扬价值理念，在其他市值区间中挖掘新价值品种。 震荡缓行，平抑风格，深化价值挖掘 总体看，节后总体重心上行趋势维持，但多空博弈也不可避免，会导致指数攻击强度减缓，且春季行情进入下半程，市场各方力量在风格层面交锋正酣，未来风格层面经过博弈之后，将由先前的极致进入相对均衡格局，其内涵是在价值挖掘方面，寻找共识差异和兼顾性价比将取代单一有共识核心品种的挖掘，因为，一线核心品种在长期上行中，性价比下降，再想获得较高超额收益较为困难，但这也不意味这一线品种的大幅后撤。我们预计市场表现形式为一线市值品种总体高位震荡，部分核心品种后撤一个台阶，二线市值品种将进一步进入机构挖掘视野，100-500亿市值的公司可能是开辟超额收益的新战场。另有部分场外加盟资金对于部分中小市值题材也会加以开垦。 免责声明：本微信涉及的内容基于上海证券已发布的研究报告编制而成，只是相关研究报告中的部分观点，仅供投资者参考之用，对任何因直接或间接使用本微信涉及的内容和报告观点或据此进行投资所造成的一切后果或损失，上海证券不承担任何法律责任。 上海证券有限责任公司投资咨询服务风险提示 ▲请您上下滑动查看▼ 尊敬的投资者： 上海证券投资咨询服务是为提高客户体验，向您提供的增值服务。您应全面评估自身的风险承受能力，充分了解证券投资咨询业务的风险，并根据适当性管理规定，合理接受我公司提供的投资咨询服务。我公司投资咨询服务的主要风险如下。 一、公司投资咨询服务是基于公司员工的个人专业能力，在公开信息基础上开发的服务产品，相关内容和建议不承诺收益保障，仅为投资参考，您在使用时需做出理性判断。 二、公司投资咨询服务具有针对性和时效性，不对所有投资者适用，也不能保证在任何市场环下均有效。 三、公司投资咨询服务均依据公开获得的证券研究报告和投资信息，我公司不承担上述信息的真实性。 四、公司投资咨询服务将根据市场需求及业务发展进行调整，并将充分告知，可能影响服务产品的持续性。 五、公司郑重提醒您证券公司员工不得对您的账户进行操作、不得约定分享收益或共担风险，您需要妥善保管好账户密码并自行进行证券买卖操作。如您发现公司员工存在违法违规行为或利益冲突情形，应及时进行投诉。 “股市有风险，入市须谨慎”，请您切记风险！ 上海证券有限责任公司 二〇一七年六月