民生证券-金龙鱼-300999-2020年业绩快报点评：主业优势稳固，原料成本上涨及套保损失影响短期利润-210223

　　金龙鱼(300999)
　　一、事件概述
　　2 月 22 日，金龙鱼发布 2020 年业绩快报，预计 2020 年公司实现营业收入 1949.2亿元，同比+14.2%；实现营业利润 89.2 亿，同比+26.2%；归母净利润 60.0 亿元，同比+11.0%；全面摊薄 EPS 为 1.11 元。
　　二、分析与判断
　　厨房业务经营优势稳固，生猪存栏量回升利好饲料原料业务
　　收入端，公司 2020 全年实现营收 1949.2 亿元，同比+14.2%；合 Q4 单季度预计实现收入 549.29 亿元，同比+20.91%。总体看，尽管受到新冠疫情影响，公司各业务板块利用既有市场优势地位，及时调整推广策略，使收入端保持稳步增长。公司全年收入端增速逐季稳步提高，显示主业竞争优势得到巩固。
　　厨房食品方面，公司依托食用油既有的品牌运营及渠道经营优势，持续拓展产品销售网络，强化市场营销工作。同时，公司加大对大米、面粉、醋、酱油等产品的推广与销售力度。疫情期间，公司顺应下游消费习惯的暂时改变，加大面向家庭消费的小包装产品和面向食品工业客户的产品推广，有效弥补餐饮渠道的收入损失，从而保证厨房食品销量、收入、利润均有所增长。
　　饲料原料及油脂科技业务方面， 2020 年非洲猪瘟的负面影响逐渐消退，国内生猪存栏量稳步复苏，下游饲料需求得到快速回升。受此影响，公司饲料原料需求明显复苏，饲料原料业务的销量、收入、利润均保持增长。
　　利润增速低于收入增速，原材料价格上涨、套保短期损失是主要原因
　　利润端，公司全年实现营业利润 89.2 亿元，同比+26.2%，合 Q4 单季度实现营业利润 18.54 亿元，同比-29.39%；全年实现归母净利润 60.0 亿元，同比+11.0%，合 Q4单季度实现归母净利润 9.11 亿元，同比-52.53%。总体看，公司全年营业利润保持稳步增长，但增速较前三季度+70.65%水平下滑明显；归母净利润增速低于营收增速。公司全年业绩表现受 Q4 利润端增速同比下滑拖累明显。
　　Q4 营业利润同比大幅下滑的主要原因是：（1）大豆等原材料价格出现大幅上涨，拉低毛利率水平；（2）公司基于套期保值的衍生品头寸尚未平仓，按照年末市值计价而出现损失。套保衍生品对应的现货产品销售预计将在 2021 年实现，未来该业务下的业绩有望随现货销售展开而逐步转回。
　　此外，公司归母净利润增速低于营业利润增速，主要原因是：（1）子公司税率差异影响，部分高税率公司盈利较高，低税率公司亏损；（2）2020 年 10 月首次公开发行股票增加股本和资本公积导致摊薄 EPS 及加权平均净资产收益率。
　　行业头部地位稳固，募投项目增加产能利好长远发展
　　公司目前为粮油行业头部企业，已具备完善的产品矩阵和丰富品牌矩阵，并且旗下多个产品在现代渠道市场份额第一，未来有望持续受益消费升级及市场集中度提升。目前公司已实现全球化采购，建立了稳定的供应渠道；已具备行业领先的产能规模；已建立完善的直销+经销模式，实现零售、餐饮、工业渠道全覆盖。本次 IPO募投项目意在扩充产能，并缓解销售高峰期的产能压力。预计各项目达产后公司规模将得到进一步扩充，中长期成长性可期。
　　三、盈利预测与投资建议
　　根据盈利预测情况，我们小幅调整盈利预测。预计 20-22 年公司实现营业收入1949/2176/2481 亿元，同比 +14.2%/+11.7%/+14.0% ；实现归属上市公司净利润60.00/81.77/93.42 亿元，同比+10.9%/+36.3%/+14.2%，对应 EPS 为 1.11/1.51/1.72 元，对应 PE 分别为 99/73/64 倍。公司 2021 年估值水平与中信调味品板块 71 倍的估值水平基本相当 （Wind 一致预期，算数平均法） ，考虑到公司行业头部地位稳固，稳健成长的确定性高，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示
　　行业竞争加剧，成本上升超预期，食品安全问题等