国金证券-通威股份-600438-战略合作再下一城，员工持股绑定核心利益-210217

　　通威股份(600438)
　　事件
　　 2 月 10 日， 通威股份发布战略合作及员工持股计划公告， 具体内容包括：1） 拟与晶科能源共同投资年产 4.5 万吨高纯晶硅项目、年产 15GW 硅片项目， 公司持股比例分别为 65%、 30%，硅片投产节奏将视硅料建设进度安排，实现同时建成投产， 双方按股权比例锁定 2 倍权益的硅料、硅片产出；2） 计划在 2021-2023 年期间采购晶科能源合计约 6.5GW 硅片； 3） 2021-2023 年员工持股计划拟筹资不超过 13.5 亿元，锁定期 12 个月。
　　评论
　　加速产业链上下游错位合作，放大硅料环节竞争优势，实现互利共赢：
　　去年 9 月公司已与天合签订产业链战略合作协议， 致力于实现上下游错位合作的“虚拟一体化”。根据公告，本次与晶科合资的 4.5 万吨硅料和 15GW硅片项目基本实现 1:1 配套， 硅片投产节奏将视硅料建设进度安排，实现同时建成投产，符合一体化布局要求。
　　公司通过合资参股的方式投资硅料、 硅片项目， 实现与下游客户的深度利益绑定， 不仅可以提前锁定下游需求， 平滑行业周期波动给公司产品销售带来的影响， 同时有助于放大自身在硅料领域长期积累的技术、 成本优势，实现上下游互利共赢。 我们认为，在当前光伏各环节技术变化趋缓的背景下，一体化大趋势将持续演绎，并逐渐体现为企业在各个环节综合实力的比拼， 公司凭借硅料、电池片环节的相对优势， 与隆基、晶科、天合等组件龙头形成了良好的协同合作关系，持续巩固行业龙头地位。
　　出台三年期员工持股计划， 彰显公司管理层信心： 公司公布 2021-2023 年员工持股计划， 筹资总额不超过 13.5 亿元，锁定期 12 个月。 本期员工持股计划设立后将成立资管/信托产品进行管理，按照不高于 1:1 的比例设立优先份额和次级份额，次级份额由本次持股计划全额认购， 产品合计筹资不超过27 亿元， 将在股东大会审议过后 6 个月内通过二级市场购买公司股票。 员工持股计划激励人员主要为公司高级管理人员， 有助于绑定核心利益，同时彰显管理层对公司未来发展的信心。
　　盈利调整与投资建议
　　考虑到 Q4 硅料价格表现略不及预期，以及预计可能存在一定的年底固定资产减值等因素，下调公司 2020 年净利润至 39.2 亿元（ -21%），维持 2021-2022E 净利润预测 56.8、 75.3 亿元不变，对应 EPS 分别为 0.87， 1.26，1.67 元， 维持“买入”评级。
　　风险提示： 疫情超预期恶化，产品价格表现不及预期， 合同履约风险。