东吴证券-用友网络-600588-收购大易招聘云，内生外延双轮驱动发展-210209

　　用友网络(600588)
　　事件：2月10日用友网络董事会决议拟以人民币28,283.25万元，受让公司参股投资的上海大易云计算股份有限公司56.57%的股权。交易完成后，公司持有大易云84.74%股权，大易云成为公司的控股子公司。
　　大易云是国内招聘领域第一梯队厂商：大易云是一家以企业招聘的运营与管理服务为核心业务的SaaS服务提供商。在招聘领域，大易云排名前二以内。大易云自2007年研发云招聘服务至今，服务国内外企业客户700余家，包括华润、荣耀终端、兴业银行、德勤、万达等一批行业领先企业。其产品技术和商业模式完全基于公有云的订阅服务模式。2020年度，大易云实现收入6,248万元，其中SaaS订阅服务收入占主营业务收入的比重超过90%。在产品领先和客户成功体系的基础上，大易云的客户续费率超过80%。根据IDC发布的《中国公有云企业级应用软件SaaS市场2019年下半年跟踪报告》，2019年我国HCM SaaS厂商市场份额中，大易云排名第四。
　　大易招聘服务与用友人力资源服务整合协同发展：此次交易完成后，大易云将全面成为用友人力云服务的重要组成，扩展了用友云服务的能力。人力云是YonBIP八大核心领域云服务中的重点领域之一，用友网络将通过技术赋能、产品融合、客户和渠道共享等方式，继续发挥大易云招聘产品和客户成功服务体系的优势，在YonBIP云服务群中建立更丰富的连接和协同，进一步做强大易智能云招聘和YonBIP整体人力云服务，为客户提供完整的HRSaaS解决方案与服务，为招聘和整体人力云服务打开更为广阔的市场发展空间。
　　收购大易云或开启用友并购模式：用友网络管理层将继续聚焦公司战略3.0-II，加速向云服务平台与服务提供商转型，未来会继续加大研发投入，持续提升产品竞争力的同时，会积极借鉴Salesforce等国际厂商的成功经验，持续实施战略投资并购，双轮驱动向云服务战略发展。并购重点在两大应用领域（财务与供应链、HR）和四大平台能力（技术、数据、智能和安全）。开展对外收购和有机整合将会持续强化用友在这些领域的优势地位。
　　盈利预测与投资评级：考虑到国产化预期的不断提速，我们略微上调2020-2022年收入87.54/113.79/150.11亿元，考虑投入加大略下调归母净利润为8.99/9.18/19.60亿元，对应PS为15/12/9倍，相对目前A股其它云公司和港股金蝶国际处于折价状态。用友在大型企业优势明显，成长性领先行业，同时考虑YonBIP平台还具有互联网属性，龙头地位也应该给予一定溢价，公司合理市值在2500亿左右，对应目标价76.45元，维持“买入”评级。
　　风险提示：YonBIP发展不及预期；宏观经济对传统ERP业务产生影响。