天风证券-可转债市场周报：从“权益+资产荒”角度出发，做好年中转债交易-220529

1. 2018年转债市场发生了什么：估值、下修、新老更替与平价分布近期投资者比较担忧转债市场的高估值，并寄希望于复盘2018年转债市场行情。

2. 2018年前后，简单与复杂的转债估值度量指标出现背离，与之对应的是转债市场平价结构的变动。

3. “高估值”的一种可能解决方式是正股上涨。

4. 排除新券上市和下修对平价的扰动后，我们发现2019年年初老券平价分布确有反转，但仅靠正股上涨平价分布弹性依然较差；另一解决方式是新券大量发行。

5. 一方面，新券上市本身有助于改善平价分布；另一方面，新券的正股弹性可能更大。

6. 第三种可能是不少投资者寄予厚望的下修降估值、提平价，影响整个转债市场。

7. 从复盘可以发现，下修可能影响相当数量的标的，尤其是老券。

8. 下修可能存在2个小高峰：发行人认为股价已经较低时；市场已反弹，部分仍满足下修条件的发行人可能认为如不下修还难转股时。

9. 当2018年遇上2021年下半年：“权益+资产荒”角度下，转债市场如何交易？2022年年初以来，权益表现可能让投资者回想2018年，并期待类似2019年年初反转行情。

10. 从转债市场各方面指标来看：转债估值触底回升；低平价占比触顶回落；首轮下修小高峰可能已经出现。

11. 然而仅凭上述指标轻言反转尚有风险。

12. 2022年年初至今转债市场估值整体压缩，近期易升难降，让我们又想起2021年下半年。

13. 转债估值重走2021年下半年单边抬升的趋势并非不可能。

14. 我们维持后市转债估值预测：中短期估值或温和提升直至新的中枢；中枢基本实现后，一般市场条件下转债与正股波动幅度可能接近，估值小幅波动；如产生新的悲观预期，估值或再压缩，复苏时回升，因而市场情绪明显扰动期间，转债弹性可能大于权益。

15. 择券方面，考虑几个层面：1）景气赛道股有望随权益情绪持续回暖而反弹。

16. 新能源、电子等板块中长期供求格局未改变，短期内成长赛道或继续受美联储紧缩影响，中期视角估值消化相对到位的细分赛道超跌反弹或可期待。

17. 2）市场转暖背景下，有自身反转逻辑的行业依然相对安全。

18. 多个行业困境反转有望迎来戴维斯双击，例如消费、猪周期、造纸、农业产业链等。

19. 3）关注稳增长政策效果。

20. 建议重点关注稳增长政策的出台力度与相关预期，尤其地产及基建产业链相关标的在多次高层会议发声支持及地方实施情况下值得更多关注。

21. 建议关注华翔、牧原、旺能、祥鑫、润建、明泰、通22、福能、金禾、兴业等相关标的。

22. 风险提示：新冠疫情风险；海外紧缩超预期风险；欧、亚地缘政治风险；宽松政策效果不及预期风险；主体信用和舞弊等风险。